이론적으로 주식은 국채와 같은 안전한 투자보다 더 큰 수익을 제공해야합니다. 차이를 지분 리스크 프리미엄이라고하며, 전체 시장에서 무위험 수익 이상으로 기대할 수있는 초과 수익입니다. 주식 프리미엄을 계산하기 위해 사용 된 방법과 물론 그에 대한 답변에 대해 전문가들 사이에서 활발한 논쟁이 있습니다., 우리는 이러한 방법들, 특히 인기있는 공급측 모델과 주식 프리미엄 추정치에 관한 논쟁을 살펴 봅니다.
왜 중요한가?
주식 프리미엄은 포트폴리오 수익 기대치를 설정하고 자산 배분 정책을 결정하는 데 도움이됩니다. 예를 들어 프리미엄이 높을수록 포트폴리오에 더 많은 지분을 주식에 투자 할 수 있습니다. 또한 자본 자산 가격은 주식의 예상 프리미엄 수익률과 관련이 있습니다. 베타로 측정 된 시장보다 위험한 주식은 주식 프리미엄보다 초과 수익률을 제공해야합니다.
더 큰 기대
채권에 비해 다음과 같은 위험으로 인해 주식에서 추가 수익이 예상됩니다.
- 배당금은 예측 가능한 채권 쿠폰 지불과 달리 변동될 수 있습니다. 법인 수입과 관련하여 채권 보유자는 사전 청구를 보유하지만 보통 주식 보유자는 잔여 청구를 보유합니다. 주식 수익률은 변동성이 더 큰 경향이 있습니다).
역사는 이론을 검증합니다. 최소 10 년 또는 15 년의 보유 기간을 고려할 의향이있는 경우 미국 주식은 지난 200 년 이상 해당 기간 동안 국채보다 실적이 우수했습니다.
그러나 역사는 한 가지이며, 우리가 정말로 알고 싶은 것은 내일의 주식 프리미엄입니다. 특히 주식 시장이 얼마나 안전한 투자를 초과 할 것으로 예상합니까?
학계 연구는 2 % ~ 3 % 또는 그보다 낮은 주가 위험 프리미엄 추정치에 도달하는 경향이 있습니다. 나중에 우리는 왜 이것이 항상 학문 연구의 결론인지 설명하지만 돈 관리자는 종종 최근의 역사를 지적하고 더 높은 보험료 평가에 도달합니다.
프리미엄 받기
미래 지분 리스크 프리미엄을 추정하는 네 가지 방법은 다음과 같습니다.
얼마나 다양한 결과! 여론 조사는 최근 시장 수익률의 외삽과 마찬가지로 자연스럽게 낙관적 추정치를 산출합니다. 그러나 외삽은 위험한 사업입니다. 첫째, 선택한 시간대에 따라 달라지며 둘째, 역사가 반복 될 것이라는 것을 알 수 없습니다. Yale의 William Goetzmann 교수는“역사는 일련의 사고이며, 1926 년 이후 시계열의 존재 자체가 사고 일 수있다”고 경고했다. 예를 들어, 2 차 세계 대전 직후 시작된 채권 보유자에 대한 비정상적인 장기 장기 수익률과 관련하여 역사적으로 널리 받아 들여진 역사적 사고 중 하나 (낮은 채권 수익률은 관측 된 자기 자본 보험료 증가); 1940 년대와 1950 년대 정부의 통화 정책을 오해 한 채권 구매자들은 분명히 인플레이션을 기대하지 않았기 때문에 채권 수익률은 부분적으로 낮았습니다.
공급측 모델 구축
공급측 모델을 구축하는 가장 보편적 인 접근 방식을 검토해 보겠습니다. 세 단계가 있습니다.
- 주식에 대한 예상 총 수익률을 추정합니다. 예상 무위험 수익률 (채권)을 추정합니다. 차이점을 찾으십시오. 주식에 대한 예상 수익률에서 무위험 수익률을 뺀 값은 지분 리스크 프리미엄과 같습니다.
우리는 그것을 간단하게 유지하고 몇 가지 기술적 문제를 회피 할 것입니다. 특히 장기, 실질, 복리 및 세전 예상 수익률을보고 있습니다. "장기"라는 말은 짧은 지평이 시장 타이밍 문제를 제기하기 때문에 10 년 정도를 의미합니다. (즉, 시장은 단기적으로 과대 평가되거나 저평가 될 것으로 이해됩니다.)
"실제"는 인플레이션의 순을 의미합니다. 명목 기준으로 주식 및 채권 수익률을 추정하더라도 인플레이션은 빼기에서 벗어날 수 있습니다. "복합"이란 예측 수익률을 산술 또는 기하 평균 (시간 측정) 평균으로 계산해야하는지에 대한 고대의 질문을 무시하는 것을 의미합니다.
마지막으로, 거의 모든 학업 연구와 마찬가지로 세전 수익을 참조하는 것이 편리하지만 개별 투자자는 세후 수익에 관심을 가져야합니다. 세금은 차이를 만듭니다. 무위험 비율이 3 %이고 예상 주식 프리미엄이 4 %라고 가정 해 봅시다. 따라서 우리는 7 %의 주식 수익률을 기대합니다. 보통 소득 세율 35 %로 세금이 부과되는 채권 쿠폰을 사용하여 무위험 금리를 전적으로받는 반면, 주식은 15 %의 자본 이득 률로 배제 할 수 있습니다 (즉, 배당금 없음). 이 경우의 세금 후 그림은 주식을 더욱 돋보이게합니다.
1 단계: 주식에 대한 예상 총 수익 추정
배당 기반 접근법
두 가지 주요 공급측 접근 방식은 배당이나 수입으로 시작합니다. 배당 방식은 수익이 배당과 미래 성장의 함수라고 말합니다. 오늘 주가가 100 달러로 책정 된 단일 주식의 예를 고려하십시오. 일정한 3 % 배당 수익률 (주당 배당금을 주가로 나눈 값)을 지불하지만 배당금 (달러 기준)이 5 % 씩 증가 할 것으로 예상합니다 년.
이 예에서, 우리가 매년 5 %의 배당금을 늘리고 지속적인 배당 수익률을 주장한다면, 주가도 매년 5 % 상승해야 함을 알 수 있습니다. 주요 가정은 주가가 배당금의 배수로 고정되어 있다는 것입니다. P / E 비율로 생각하고 싶다면 5 %의 수입 증가와 고정 P / E 배수로 인해 주가가 매년 5 % 상승해야한다고 가정하는 것과 같습니다. 5 년 후 3 %의 배당 수익률은 자연적으로 3 %의 수익을 제공합니다 (배당이 재투자되는 경우 $ 19.14). 배당금의 증가로 인해 주가는 127.63 달러로 상승하여 추가 5 %의 수익을 얻었습니다. 우리는 총 8 %의 수익을 얻습니다.
배당금 기반 접근 방식의 아이디어는 다음과 같습니다. 배당 수익률 (%) + 예상 배당 증가율 (%)은 예상 총 수익률 (%)과 같습니다. 공식적으로, 주식의 공정 가격은 주당 배당금 (D), 배당금 증가 (g) 및 필수 또는 예상 수익률 (k):
수입 기반 접근법
또 다른 접근법은 P / E 비율과 그 수익률 (수익률 (주당 이익 ÷ 주가))을 살펴 봅니다. 아이디어는 시장의 장기 장기 실질 수익률이 현재 수익률과 동일하다는 것입니다. 예를 들어, 연말에 S & P 500의 P / E가 거의 25 인 경우이 이론에 따르면 기대 수익률은 4 %의 수익률 (1 ÷ 25 = 4 %)과 동일합니다. 그것이 낮게 보인다면, 실제 수익임을 기억하십시오. 명목 수익률을 얻으려면 인플레이션 율을 추가하십시오.
다음은 수입 기반 접근 방식을 제공하는 수학입니다.
배당 기반 접근법이 명시 적으로 성장 인자를 추가하는 반면, 성장은 수입 모델에 내재되어 있습니다. P / E 배수는 이미 미래의 성장에 영향을 미친다고 가정합니다. 예를 들어, 회사가 4 %의 수입 수익률을 가지고 있지만 배당금을 지불하지 않는 경우 모델은 수익이 4 %로 재투자된다고 가정합니다.
전문가조차도 여기에 동의하지 않습니다. 일부는 P / E 배수가 높을수록 회사가 고가의 주식을 사용하여 점진적으로 더 수익성있는 투자를 할 수 있다는 아이디어를 바탕으로 수익 모델을 "개선"합니다. 아마도 결정적인 연구의 저자 인 Arnott와 Bernstein은 그 반대의 이유로 배당 방식을 정확하게 선호합니다. 그들은 회사가 성장함에 따라 종종 수익을 재투자하기 위해 재투자하기로 선택한 이익 잉여금을 보여줍니다. 다시 말해, 이익 잉여금은 배당금으로 분배 된 것이어야합니다.
조심히 다루세요
지분 프리미엄은 공개적으로 거래되는 주식의 전체 시장에 대한 장기 추정치를 나타냅니다. 여러 연구에서 우리는 앞으로 상당히 보수적 인 보험료를 기대해야한다고 경고했습니다.
학술 연구가 언제 수행되는지에 관계없이 낮은 주식 리스크 프리미엄을 산출해야하는 두 가지 이유가 있습니다.
첫 번째는 시장이 올바르게 평가된다고 가정한다는 것입니다. 배당 기반 접근법과 수입 기반 접근법 모두에서, 배당 수익률과 수입 수익률에는 상호 평가 배수가 있습니다.
두 모델 모두 현재의 배당 가격과 P / E 비율 인 밸류에이션 배수가 정확하고 앞으로도 변하지 않을 것이라고 가정합니다. 이 모델이 다른 무엇을 할 수 있는지 이해할 수 있습니까? 시장의 밸류에이션 배수의 확대 또는 축소를 예측하기는 어렵습니다. 소득 모델은 P / E 비율 25를 기준으로 4 %를 예측할 수 있습니다. 그리고 수입은 4 %로 증가 할 수 있지만 내년에 P / E 배수가 30으로 확대되면 총 시장 수익률은 다중 확장만으로도 20 %가 기여하는 25 % (30/25 -1 = + 20 %)
낮은 주식 프리미엄이 학업 추정치를 특징 짓는 경향이있는 두 번째 이유는 전체 시장 성장이 장기적으로 제한되어 있기 때문입니다. 우리는 배당 기반 접근법에서 배당 성장의 요소가 있음을 기억할 것입니다. 학계 연구에 따르면 전체 시장의 배당 성장률과 그에 대한 수입 또는 EPS 성장률은 장기적으로 전체 경제의 성장률을 초과 할 수 없다고 가정합니다. 국내 총생산 (GDP) 또는 국민 소득으로 측정 한 경제가 4 %로 성장하면 시장이 전체적으로이 성장률을 능가 할 수 없다고 가정합니다. 따라서 시장의 현재 평가가 거의 정확하다고 가정하고 경제 성장을 장기 배당 성장 제한 (또는 수입 또는 주당 이익 성장)의 한계로 설정하면 실제 주가 프리미엄은 4 % 또는 5 %는 초과하는 것이 거의 불가능합니다.
결론
이제 리스크 프리미엄 모델과 그 과제를 살펴 보았으므로 이제 실제 데이터로 살펴볼 차례입니다. 첫 번째 단계는 합리적인 기대 수익률 범위를 찾는 것입니다. 2 단계는 무위험 수익률을 공제하는 것이며 3 단계는 합리적인 지분 리스크 프리미엄에 도달하는 것입니다.
관련 자료는 주식 리스크 프리미엄 계산을 참조하십시오.
